张明:美元指数和人民币兑美元汇率会怎样?
2022-09-21 14:09:56

中国财富管理50人论坛

近日,中国财富管理50人论坛(CWM50)青年学术论坛近日举办了“新一轮人民币汇率贬值:原因、影响与应对”研讨会,邀请了政府相关部门领导、专家学者,市场参与者共同交流和讨论。为当前形势下人民币汇率的变化、影响和应对提供决策参考。中国社会科学院金融研究所副所长张明出席会议并讲话。

在从三个维度分析美元指数周期后,张明认为,无论美元指数处于高位还是低位,平均水平都在逐渐下降,美国经济相对于其他发达经济体的绝对领先优势正在下降,以及美元兑其他发达经济体。整体呈贬值趋势。张明指出,由于美元“升值贬值”的特点,每当世界经济陷入困境时,美国政府的宏观调控能力比其他发达经济体更强。张明判断,明年或后年全球经济可能出现衰退,美元指数不会大幅下滑。对于本轮人民币对美元贬值,张明认为:一是中美经济周期错配导致货币政策差异很大,进一步导致长期收窄。中美利差倒挂,导致资本流动发生变化;二是中国人民银行越来越重视人民币兑CFETS货币篮子汇率的稳定性,人民币兑美元汇率与美元指数的相关性逐渐增强.对于人民币汇率未来走势,张明认为,人民币兑美元汇率短期存在贬值压力,“破7”概率较大。但由于中国经济逐步复苏,人民币汇率长期走势相对乐观。

本轮人民币贬值更多是受外部因素影响,主要是美元指数走强。因此,人民币汇率未来走向何方,也在一定程度上取决于美元指数的走势。我将重点谈两个问题:第一,您如何看待美元指数当前和未来的走势?二、如何理解人民币对美元贬值及其未来走向?

一、如何查看美元指数的当前走势

我将从两个角度分析美元指数当前的走势,并预测未来的走势。其中一个观点是美元指数周期的三个特征事实和美元的两个独特属性。第二个角度是欧元兑美元和日元兑美元的汇率。

一、基于美元指数周期和美元资产属性的分析

从2000年以来美元指数的走势来看,目前美元指数已经逼近110,达到2002年以来的最高水平,是近20年来的最高点。自去年5月和6月以来,美元指数一直强劲上涨。在过去的 20 年里,这种情况发生了两次。有一次,2014年美联储逐渐退出量化宽松,美元指数从80涨到100(这次是从90涨到110)。又一次次贷危机爆发后,全球避险浪潮导致美元指数从70升至90,也上涨了20个百分点。换句话说,美元指数在过去 20 年里已经大幅走强了 3 倍。第一个是金融危机爆发引起的,后两个与美联储加息缩表和收紧货币政策有关。因此,把握美元指数本身的周期性变化规律,对于判断美元指数未来走向何方至关重要。

从1971年美元与黄金脱钩后公布的美元指数来看,到目前为止,美元指数几乎完成了三个完整的周期,每个周期都有先跌后涨的走势。从这三个循环中,博鱼·体育(中国)官网可以发现三个有趣的特征事实。

第一个特征事实:随着时间的演变,无论是美元指数周期的高峰、低谷还是平均水平,都在逐渐走低。从峰值看,第一个周期的顶部是165(1985),第二个周期的顶部是121(2001),第三个周期的顶部可能就在现在。当前美元指数能否突破110?目前尚不清楚,但概率很高。从低谷来看,美元指数也在下跌。均线方面,三周期美元指数均值分别为107、98、89,呈现持续下行趋势。如何理解美元指数水平三个周期连续下跌?由于美元指数是美元兑六种发达国家货币的加权平均值。因此,美元指数水平的下降可以理解为美国经济相对于其他发达经济体的绝对领先优势的下降。换言之,长期来看,美元兑其他发达国家货币普遍趋于贬值。

第二个特征事实:三个美元周期的下行周期基本为7-8年,但上行周期持续时间延长。具体来说,第一个周期的上升期为6.5年,第二个周期的上升期为9年,第三个周期的上升期为14年。换句话说,过去三个美元周期的特点是下跌周期短,上涨周期长。我对这种现象的解释是,每当面临经济和金融困难时,美国政府的宏观调控能力比其他发达经济体更强,所以美元对其他发达经济体的汇率每升值一个周期长短贬值时间。 .值得指出的是,这一特征事实与美元指数水平长期普遍下降的特征事实并不矛盾。

第三个特征事实:从美元指数与 10 年期美国国债收益率的关系来看,虽然美国长期利率上升并不一定会导致美元指数走强,但周期性美元指数走强必然伴随着美国长期利率的周期性上升。也就是说,美国国内长期利率周期性上升是美元指数周期性上升的必要条件,但不是充分条件。另一个重要发现是,美国长期利率周期的顶部通常先于美元指数的顶部。例如,美国长期利率的峰值出现在第一个美元指数周期峰值之前的一两年。 2001年美元指数第二次见顶,美国长期利率见顶也发生在大约一年前。

这个结论对博鱼·体育(中国)官网判断当前美元指数的走势非常有价值。也就是说,如果历史重演,只要博鱼·体育(中国)官网不能确定美国10年期国债收益率的顶部是3.5%,也就是不能排除未来超过3.5%的可能,那么博鱼·体育(中国)官网不能断言美元指数已经达到了3.5%。最佳。

除了以上三个特征事实,美元的两个独特属性对于判断美元未来走向也非常重要。

第一个独特属性:美元是真正的避险货币。不难发现,本轮美元指数的上涨与全球经济政策不确定性指数的上涨呈显着正相关。尤其是最近一段时间,两者的上涨趋势几乎是同步的。这意味着在过去一年多时间里,美元作为避险资产的功能明显加强。此外,如果全球经济政策的不确定性没有明显减少,博鱼·体育(中国)官网很难预期美元指数在短期内会大幅下跌。

第二个独特属性:美元是一种逆周期货币。也就是说,当全球经济表现良好时,美元通常疲软;当全球经济表现不佳时,美元可能会走强。通常,在美元指数大幅走强之前,全球经济增长将大幅下滑。例如,1982-1983年全球经济增长明显放缓,而1985年美元指数明显走强; 1997-1998年亚洲金融危机爆发,2001年美元指数非常强劲;伴随美元指数走强。从这个角度来看,美元指数的走势可能与全球经济增速有关。如果未来全球经济增速明显回升,美元指数可能会大幅走弱。目前,市场的主流判断是,全球经济在明年和明年可能会出现更多的衰退。在这种情况下,美元指数通常很难大幅下跌。

2.基于欧元和日元对美元汇率的分析

现在,让博鱼·体育(中国)官网从第一视角切换到第二视角。近期,美元兑欧元汇率突破1:1比价,美元兑日元汇率也突破140,均创20年来新高。理清两者背后基本因素的异同,对博鱼·体育(中国)官网具有指导意义。尽管欧元兑美元和日元兑美元汇率均跌至20年新低,但也有相似之处和不同之处。类似的原因与商品价格上涨、进口成本上涨和贸易平衡恶化带来的贬值压力有关。不同的是,欧美长期利率差距并未明显拉大。欧洲在货币政策调整上基本跟随美国。因此,虽然短期利差有所扩大,但两者的长期利率走势非常相似,长期利差并未明显扩大。相比之下,美国和日本的长期利率差距明显扩大。

在欧洲,自疫情以来,欧美的季度GDP增速涨跌非常相似。前两个季度,欧盟GDP同比增速甚至略高于美国。此外,欧美CPI同比增长趋势也十分相似。欧盟7月份CPI同比增速也略高于美国。

从长期利差来看,虽然近期美国10年期国债收益率明显上升,但与欧洲国债收益率持平,两者利差维持在150-150- 170BP。与以往相比,欧美十年期国债收益率利差没有扩大,反而有所收窄。因此,长期利差并不是欧元兑美元贬值的主要原因。

从前瞻指标PMI来看,美国PMI指数近期表现好于欧元区。近两个月,欧洲PMI指数一直在50以下,美国PMI指数也有所下降,但仍显着高于50。这意味着美国在短期增长方面好于欧洲前景。

从以美元计价的月度贸易差额来看,疫情后美国和欧洲的月度贸易逆差明显恶化,但美国的情况明显好于欧洲,美国的贸易逆差各州最近有了显着改善。相比之下,近期欧洲商品贸易逆差明显增加。不仅收支由顺差转为逆差,月度逆差更是突破400亿美元,达到历史最高水平。欧洲出现贸易逆差的根本原因在于,虽然进出口增速逐年上升,但自去年底以来进口增速相对较快。这在很大程度上与俄乌冲突后原油和天然气价格的快速上涨有关。由于欧洲对俄罗斯天然气的依赖程度很高,俄乌冲突爆发后,欧洲的进口成本被大幅推高,贸易条件迅速恶化,导致贸易收支恶化,经常账户,最后是外汇市场。欧元兑美元形成贬值压力。

在日本,疫情过后,日本经济并没有像欧美经济那样表现出非常强劲的复苏。美国经济目前的增长速度明显快于日本。目前美国CPI增速超过8%,日本约为2.5%。有趣的是,近期美国和欧洲的高通胀与中国和日本的低通胀形成了鲜明的对比。正是在这样的背景下,日本央行坚定地表示,日本经济没有过热,不会跟随美联储加息。此外,日本央行仍在长期政府债券市场实施收益率控制。

从长期利差来看,今年上半年以来,美日长期利差持续扩大。美国10年期国债利率最高达到3.5%,而日本一直控制在0.25%左右。因此,美日长期利差扩大是日元对美元大幅贬值的重要原因,将导致相关资本流动。

从贸易情况看,日本今年以来也出现了明显的贸易逆差,逆差规模达到历史高峰,与欧洲情况类似。与出口增速相比,日本进口增速上升较快,反映出日本贸易条件恶化,这也与全球大宗商品价格上涨明显相关。

三、总结

综上所述,去年下半年以来美元指数上涨的主要原因如下:

一是美国经济快速复苏,劳动力市场趋紧,需求恢复快于供给。这三个因素推动了美国通胀率的快速上升,迫使美联储加速缩减QE和加息缩表,从而推高了短期和长期利率。美国。短期和长期利率上升有助于推高美元。

二是俄乌冲突爆发,显着推高了全球大宗商品价格,抬高了欧元区和日本的进口成本,给欧日经济体货币带来了贬值压力。同时,欧元区加息幅度不及美国,日本不愿跟随美国加息,导致短期利差扩大美欧之间的关系,以及美日之间的短期和长期利率差距,从而导致相关的资本流动,然后从资本账户的角度来看。欧元和日元似乎面临贬值压力。

第三,全球疫情和地缘政治冲突导致不确定性增加,增加了投资者对避险货币的需求。此外,疫情的持续影响、中国经济的下滑、美国的快速加息也导致全球经济即将进入衰退的预期,从而支撑了美元的价值。 .

从美国内部形势来看,鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的强硬表态,意味着美联储加息和缩表将继续。尽管高频数据显示美国经济增长初步呈现疲软迹象,但有大量证据表明,美国物价将在一定时期内维持在高位。因此,在稳定物价需求方面,美联储加息缩表不会在短期内结束。

从欧元区和日本的情况来看,俄罗斯和乌克兰之间持续的冲突,尤其是近期欧美对俄罗斯原油的价格限制,可能会进一步推高能源成本。因此,欧元区和日本的进口成本可能会居高不下。与此同时,欧元区和日本也对经济下滑感到担忧。

从全球形势看,不确定性、疫情、美联储加息缩表预期依然存在,部分新兴市场国家未来可能出现金融危机,将支撑价值美元。

因此,博鱼·体育(中国)官网对美元指数的基本判断是:未来一段时间美元指数将在100上方盘整,不排除突破110的可能。但突破110后的上行空间仍然相对有限。 100~105 是比较合适的预测区间。

二、对人民币对美元汇率走势的看法

一、今年人民币兑美元汇率走势特点

2021年人民币对美元汇率将升值。由于美元指数本身非常强势,人民币兑美元汇率再次升值,导致人民币兑CFETS货币篮子汇率指数大幅上涨,从97、98升至106和107的最高水平。今年人民币汇率的调整与去年人民币有效汇率过快升值有很大关系。

判断人民币汇率走势,既要看人民币兑美元汇率,也要看人民币兑CFETS货币篮子汇率指数。今年以来,人民币汇率经历了两次快速贬值,一次在四五月份,一次在本期。其后果是人民币/CFETS货币篮子汇率指数从高位回落,例如从106以上跌至目前的102。一方面,自2015年“8·11”汇改以来,人民币对美元平均汇率在6.68左右,当前汇率在6.90左右,说明当前人民币对美元汇率已经低于平均水平。另一方面,自2015年“8·11”汇改以来,人民币/CFETS货币篮子汇率指数平均值为95.9,目前在100以上,仍明显高于平均水平.由此看来,目前人民币贬值的主要原因并不是人民币本身疲软,而是美元过于强势。事实上,人民币兑欧元、日元、英镑和许多新兴市场货币走强,但兑美元走弱。

今年以来,人民币对美元汇率呈现稳定→大幅贬值→稳定→大幅贬值的趋势。由于美元本身持续走强,一旦人民币兑美元企稳,将导致人民币兑其他货币快速升值。今年3月,人民币对CFETS货币篮子的汇率指数达到107的历史新高。一旦人民币对美元汇率大幅贬值,人民币的有效汇率水平就会下降。当人民币兑CFETS货币篮子汇率指数跌至100附近时,大幅贬值结束,人民币兑美元汇率开始重新调整。此时,由于美元升值,人民币有效汇率指数再次快速升值,升至104附近。随着第二次大幅贬值的发生,人民币兑CFETS货币篮子指数暂时出现波动。回归到101附近。因此,在一定程度上,人民币汇率贬值确实是一种修正,可以纠正有效汇率指数快速升值对我国出口增长和金融市场的不利影响。也就是说,人民币对美元贬值的主要目的可能是为了稳定人民币对一篮子货币的汇率,这实际上可能是当前央行的货币政策目标之一。

二、人民币对美元贬值的原因

今年两次大幅贬值背后的因素也不同。今年以来,人民币对美元贬值与美元指数上涨高度相关。今年以来,美元指数出现了3次比较明显的上涨,这3次上涨对人民币兑美元汇率的影响存在显着差异。美元指数第一波上涨时,人民币兑美元汇率不断盘整,直到两个月后才开始大幅贬值,这意味着人民币汇率的反应速度美元指数对美元的变化是缓慢的,大约2~3个月。滞后期。当美元指数第二波上涨时,人民币兑美元汇率立即做出反应。但与美元指数的上涨相比,人民币对美元的贬值幅度较小。第三波发生在今年八月底九月初。当美元指数上涨时,人民币对美元汇率立即贬值,贬值幅度与美元指数上涨幅度非常接近。因此,在今年美元指数的三波上涨中,人民币兑美元汇率与美元指数的相关性确实在逐渐增强。我不是说这一定是央行有意为之,而是背后一定有一些基本的或操作的逻辑。

此外,今年人民币对美元的两次大幅贬值,都与中美利差的迅速缩小和逆转以及中美利差的扩大有关。今年2月底以来,中美10年期国债收益率利差明显收窄,4月份出现明显逆转。一两个月后,人民币对美元汇率开始大幅贬值。今年8月以来,中美国债收益率再度大幅上升,直接引发人民币兑美元第二次大幅贬值。可以看出,两次大幅下跌都与利差的波动有关。但第一次大幅贬值明显滞后于中美利差缩小,而第二次大幅贬值与中美利差扩大基本同步。同样,这可能不是央行的本意,但也可能反映出思维逻辑的一些变化。

从商业银行代客结售汇数据来看,本次贬值与2015年和2018年最大的区别在于,今年以来经常项目变动对汇率做出了积极贡献,而前两波经常账户变动则产生了负面影响。 .即使在金融账户方面,今年的逆差也比2015年和2016年明显收窄。因此,从经常账户变化和金融账户变化都可以得出的结论是,当前人民币贬值压力较大。人民币兑美元汇率远低于前两次。这背后一个很重要的逻辑是,这次人民币兑美元贬值更多是外部因素造成的。与2015年“8·11”汇改相比,人民币对美元汇率并未出现明显高估。值得一提的是,今年4、5月份,我国面临证券投资大量外流的现象。证券投资流出占资本流出总额的比重明显上升,值得关注。总体而言,从银行外汇收支的高频数据来看,本轮人民币贬值面临的国际收支压力相对有限。

三、总结

总结本轮人民币对美元贬值的主要原因。一是中美经济周期处于不同位置。美国处于扩张期,而中国处于收缩期。经济周期的差异决定了货币政策的差异。美国加息缩表,中国降准降息。货币政策差异导致中美长期利差收窄至倒挂,倒挂幅度不断扩大,是人民币兑美元贬值的直接原因。利差的变化导致资本流动的变化,并越来越多地反映在证券投资中。

其次,今年以来,人民币兑美元汇率变化与美元指数变化的相关性逐渐增强,这表明央行对稳定的重视程度越来越高。人民币对CFETS货币篮子的汇率指数。一旦美元指数走强,人民币兑美元汇率将相应贬值,以维持人民币兑CFETS货币篮子汇率的稳定。

3、对未来汇率走势的判断

首先,中美都是开放的大经济体,中美都更注重货币政策的独立性,而不是汇率。因此,短期内美国仍将加息缩表,而中国仍将实施宽松的货币政策,为宽松的财政政策创造条件,从而缓解当前经济下行的压力。这意味着中国的长短期利率仍有下行空间。

在此前提下,人民币兑美元汇率短期内将继续面临贬值压力,大概率“破7”。但博鱼·体育(中国)官网不必过于恐慌。因为“7”不再是一个决定性的门槛,而只是一个数字。即使人民币兑美元继续大幅贬值,央行的工具箱依然满满当当,宏观审慎外汇调控、资金流向管理、逆周期因素等工具齐备。

据研究,中国人民银行今年已开始使用逆周期因子。今年5月初和9月初,代表逆周期因子的曲线呈现明显上升趋势,表明央行开始激活逆周期因子。这两个逆周期因素的启动时间分别与美联储加息和鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的强硬表态有关。

我看好明年人民币汇率走势,因为中美宏观经济形势可能出现逆转。 2023年,随着综合宽松政策的实施,中国经济增速或将回升;而美国可能在大幅加息的压力下下滑。因此,相对于美国,中国经济基本面将有所改善,有助于维持人民币兑美元汇率的稳定。未来人民币兑美元汇率可能在6.7-7.2区间波动,“破7”的概率仍然很高,但我们无需恐慌。

责任编辑:郭健